股票
2026-09-24
AI减价战有利软件股，10年历史估值信号回测利好MSFT、NOW及CRM
VIX波动指数急弹拖累标指回吐，惟软件股逆市走高，大市震荡同时为存储硬件及半导体股创造低吸机会。OpenAI 与 Anthropic 双双减价，降低软件股接入 AI 模型成本，AI 变现能力将成为软件股下一轮估值扩张的核心动力。透过10年历史估值信号回测，MSFT（处于最佳平衡点）、NOW 及 CRM（双双处于最平区间）的远期值博率较吸引。
美股步入整固期绝不意外。VIX波动指数在本周二曾回落至14.21，贴近9月4日创下的年内低位（13.8），VIX触及该水平后，短短两周内便急升至18.9，同期标普500指数亦回吐约3.1%。
然而，就在昨日标指受压之际，软件股却逆市录得1%至5%的升幅。除了网络安全主题续受追捧外， AI 模型两大巨头OpenAI 与 Anthropic 的减价行动亦有利软件股。
OpenAI 最新发布 GPT-6 Sol 与 GPT-6 Luna 两款新模型，宣布其 API 定价较 GPT-5.6 的促销价再低50%，部分时段的使用成本甚至平过中国的 DeepSeek；Anthropic 亦煞停原定的加价计划，直接以首发优惠价充当正价。算力成本下降，意味着软件商接入 AI 模型的成本大减，较大机会借势接力炒上。随着 Token 价格下行，AI 应用需求势必上升，这亦代表算力硬件供不应求难以解决；因此，投资者可趁 VIX 抽升引发的下行压力，伺机逢低吸纳存储硬件及半导体股。
正如过去一直强调，软件股「末日论」不再，「AI 变现」将接棒，成为推动估值扩张的动力。估值信号所折射的远期回报分布显示，个别软件龙头的「值博率」现时较吸引。以下将透过量化框架，剖析 MSFT、CRM 及 NOW 的远期回报分布（注：分析基于过去10年与其未来12个月远期回报相关性最高的估值指标，并将其置于10年历史的十分位别 Deciles 中作评估）。
MSFT
核心指标：企业价值倍数（EV/EBITDA）
| 排名 | 估值倍数 | 皮尔逊相关系数 | 讯号强度 |
| 1 | EV/EBITDA（企业价值/EBITDA） | −0.418 | 强（|r| > 0.30） |
| 2 | EV/EBIT（企业价值/息税前利润） | −0.399 | 强 |
| 3 | Price/Cash Flow（市现率） | −0.393 | 强 |
| 4 | Forward P/E（预测市盈率） | −0.357 | 强 |
| 5 | Price/Book（市帐率） | −0.324 | 强 |
| 6 | Price/Free Cash Flow（股价/自由现金流） | −0.321 | 🟢 强 |
| 7 | Price/Sales（市销率） | −0.317 | 🟢 强 |
| 8 | EV/Sales（企业价值/销售额） | −0.311 | 🟢 强 |
| 9 | Dividend Yield（股息率） | 0.211 | 🟡 中等 |
资料来源：彭博，截至2026年9月23日。
典型的「均值回归（Mean Reversion）」股票。历史数据显示，收缩的估值倍数通常预示较高的前瞻回报，目前其8项估值倍数均突破 > 0.30 的「强信号」门槛。
目前定位：MSFT 目前的 EV/EBITDA 为 18.68 倍，刚好落入第5十分位别（D5）。这是 MSFT 过去10年历史中，最有利的十分位区间，它是唯一拥有 100% 胜率且回报下限为正数的区间。最平的区间（D1–D4）往往反映市场信心不足而拖累回报；最贵的区间（D7–D10）则透支未来增速。D5 正好处于均值回归信号最强的转捩点。
| 十分位 | EV/EBITDA（企业价值/EBITDA） 区间 | 均值 | 样本 数目 |
12个月远期 回报均值 |
12个月远期 回报中位数 |
正回报比例 |
| D1 | 13.7 – 15.5x | 14.8x | 11 | −0.3% | −0.4% | 45.5% |
| D2 | 15.5 – 16.6x | 16.1x | 11 | 0.1% | 1.2% | 63.6% |
| D3 | 16.7 – 17.4x | 17.0x | 11 | 1.5% | 2.4% | 63.6% |
| D4 | 17.4 – 18.3x | 17.9x | 11 | −0.3% | −0.2% | 45.5% |
| D5 ★ 目前 | 18.4 – 19.8x | 19.1x | 11 | 3.0% | 2.3% | 100.0% |
| D6 | 20.1 – 22.0x | 21.0x | 11 | 1.8% | 2.9% | 72.7% |
| D7 | 22.1 – 22.8x | 22.4x | 11 | −1.7% | −0.1% | 45.5% |
| D8 | 22.9 – 23.7x | 23.2x | 11 | −2.1% | −1.7% | 9.1% |
| D9 | 23.7 – 24.7x | 24.2x | 11 | −3.0% | −3.5% | 36.4% |
| D10 | 24.7 – 27.9x | 26.1x | 11 | −6.6% | −6.5% | 0.0% |
回报分布：整条回报分布曲线全数高于零，最差结果亦有 +0.2%，而
P25–P75 区间（+1.2% 至
+5.0%）全为正数。D5 代表着一个最佳平衡点：估值够平，提供充足安全边际，但又未至于平到暗示公司基本面出现结构性问题。
| 十分位 | 最低值 | 第25百分位 | 中位数 | 第75百分位 | 最高值 |
| D1 | −5.6% | −2.2% | −0.4% | 2.3% | 4.5% |
| D2 | −5.2% | −2.2% | 1.2% | 2.1% | 5.3% |
| D3 | −6.7% | −0.5% | 2.4% | 3.1% | 9.6% |
| D4 | −6.2% | −1.4% | −0.2% | 0.9% | 5.7% |
| D5 ★ 目前 | 0.2% | 1.2% | 2.3% | 5.0% | 6.1% |
| D6 | −4.7% | 0.7% | 2.9% | 3.3% | 5.3% |
| D7 | −10.6% | −4.8% | −0.1% | 1.4% | 3.2% |
| D8 | −5.5% | −3.6% | −1.7% | −0.8% | 1.5% |
| D9 | −11.4% | −5.9% | −3.5% | 1.4% | 3.3% |
| D10 | −10.7% | −9.0% | −6.5% | −6.1% | −0.4% |
NOW
核心指标：企业价值对销售额（EV/Sales）
| 排名 | 估值倍数 | 皮尔逊相关系数 | 讯号强度 |
| 1 | EV/Sales（企业价值/销售额） | −0.455 | 强（|r| > 0.30） |
| 2 | Price/Sales（市销率） | −0.443 | 强 |
| 3 | Price/Cash Flow（市现率） | −0.257 | 中等 |
| 4 | Forward P/E（预测市盈率） | −0.186 | 中等 |
| 5 | Price/Book（市帐率） | 0.184 | 弱／反向 |
| 6 | Price/Free Cash Flow（股价/自由现金流） | −0.132 | 弱／已排除 |
| — | EV/EBIT（企业价值/息税前利润） | 不适用 | 已排除 |
| — | EV/EBITDA（企业价值/EBITDA） | 不适用 | 已排除 |
资料来源：彭博，截至2026年9月23日。
由于 NOW 在 2016–2022 年大部分时间的 EBIT/EBITDA 均接近零或负数，盈利倍数稳定性较低。相反，EV/Sales 及市销率（P/S）双双突破「强信号」门槛，成为较可靠的预测指标。
目前定位：NOW 目前的 EV/Sales 为 9.87 倍，落入第1十分位别（D1，最平区间）。值得留意的是，D2 至 D3 才是 NOW 的「黄金区间」（胜率高达 100% 且具备近双位数回报中位数）。
| 十分位 | EV/Sales（企业价值/销售额）区间 | 均值 | 样本 数目 |
12个月远期 回报均值 |
12个月远期 回报中位数 |
正回报比例 |
| D1 ★ 目前 | 9.32 – 11.16x | 10.44x | 11 | 4.8% | 3.4% | 100.0% |
| D2 | 11.30 – 12.02x | 11.78x | 11 | 9.8% | 8.3% | 100.0% |
| D3 | 12.42 – 13.59x | 12.99x | 11 | 14.4% | 13.9% | 100.0% |
| D4 | 13.86 – 14.67x | 14.26x | 11 | 10.3% | 5.5% | 90.9% |
| D5 | 14.68 – 15.56x | 14.97x | 11 | 8.5% | 9.6% | 72.7% |
| D6 | 15.57 – 16.73x | 16.25x | 11 | 3.4% | -0.8% | 45.5% |
| D7 | 16.87 – 17.73x | 17.22x | 11 | 2.3% | 0.5% | 63.6% |
| D8 | 17.86 – 19.49x | 18.41x | 11 | 0.3% | -4.9% | 45.5% |
| D9 | 19.59 – 22.82x | 21.01x | 11 | -1.0% | -3.7% | 36.4% |
| D10 | 22.94 – 25.27x | 23.80x | 11 | -1.2% | 0.4% | 54.5% |
资料来源：彭博，截至2026年9月23日。
回报分布：D1 的回报下限为 +1.1%，P25–P75 区间非常集中（+3.10% 至 +4.50%）。若估值倍数由目前的 D1 复苏向 D3（12.42–13.59倍），意味着潜在有约 30% 的估值扩张空间。NOW 第二季业绩已粉碎末日论，随着 Now Assist 功能实现大规模变现，这将成为推动其估值重返黄金区间的重要催化剂。
| 十分位 | 最低值 | 第25百分位 | 中位数 | 第75百分位 | 最高值 |
| D1 ★ 目前 | 1.1% | 3.1% | 3.4% | 4.5% | 18.1% |
| D2 | 1.9% | 3.8% | 8.3% | 15.4% | 22.7% |
| D3 | 6.5% | 10.8% | 13.9% | 18.8% | 21.1% |
| D4 | -0.4% | 3.0% | 5.5% | 20.4% | 22.3% |
| D5 | -6.5% | 0.0% | 9.6% | 15.6% | 23.8% |
| D6 | -5.1% | -1.9% | -0.8% | 10.8% | 13.1% |
| D7 | -8.3% | -1.8% | 0.5% | 6.8% | 14.3% |
| D8 | -9.4% | -5.6% | -4.9% | 8.6% | 14.3% |
| D9 | -4.9% | -4.6% | -3.7% | 2.2% | 7.6% |
| D10 | -8.0% | -3.9% | 0.4% | 1.8% | 4.2% |
CRM
核心指标：市销率（P/S）
| 排名 | 估值倍数 | 皮尔逊相关系数 | 讯号强度 |
| 1 | Price/Sales（市销率） | -0.509 | 强 |
| 2 | EV/Sales（企业价值/销售额） | -0.507 | 强 |
| 3 | Forward P/E（预测市盈率） | -0.286 | 中等 |
| 4 | PEG Ratio（市盈率与增长比率） | -0.254 | 中等 |
| 5 | Price/Cash Flow（市现率） | -0.24 | 中等 |
| 6 | Price/Free Cash Flow（股价/自由现金流） | -0.218 | 中等 |
| 7 | Price/Book（市帐率） | -0.199 | 中等 |
| 8 | EV/EBITDA（企业价值/EBITDA） | -0.053 | 弱 |
| — | EV/EBIT（企业价值/息税前利润） | 不适用 | 已排除 |
| — | Dividend Yield（股息率） | 不适用：历史资料不足 | 已排除 |
资料来源：彭博，截至2026年9月23日。
与 MSFT 同属「均值回归」型股票，估值越低，潜在回报越高。
目前定位：CRM 目前市销率为 4.45 倍，落入第1十分位别（D1），不单是10年来最平，更是回报最高的区间，其胜率高达 100%，前瞻回报中位数更高达 +14.5%，回报下限为 +1.8%。
| 十分位 | Price/Sales（市销率）区间（倍） | 均值 | 观察 数目 |
12个月远期 回报均值 |
12个月远期 回报中位数 |
正回报比例 |
| D1 ★ 目前 | 4.38–6.33 | 5.57 | 12 | 13.0% | 14.5% | 100.0% |
| D2 | 6.34–6.63 | 6.47 | 12 | 3.2% | -1.7% | 41.7% |
| D3 | 6.75–6.97 | 6.86 | 12 | 2.7% | 1.4% | 50.0% |
| D4 | 7.02–7.44 | 7.24 | 12 | 1.4% | 3.3% | 58.3% |
| D5 | 7.48–7.94 | 7.65 | 11 | 1.0% | -1.0% | 45.5% |
| D6 | 8.01–8.47 | 8.25 | 11 | 3.4% | 4.4% | 63.6% |
| D7 | 8.53–8.84 | 8.68 | 11 | 0.0% | 0.0% | 45.5% |
| D8 | 8.86–9.28 | 9.15 | 11 | -1.3% | -1.4% | 45.5% |
| D9 | 9.35–10.10 | 9.82 | 11 | -1.5% | -0.3% | 36.4% |
| D10 | 10.12–12.75 | 11.21 | 11 | -3.6% | -1.8% | 9.1% |
资料来源：彭博，截至2026年9月23日。
回报分布：D1 的回报分布对投资者最为有利，标准差仅 5.9%（杂讯极少），所有分位的回报值均冠绝其他区间。值得补充的是，过去8次出现 D1，均处于 2022至2023 年联储局加息周期的压力期。目前 CRM 正经历「AI 恐慌」下的过度抛售，尽管旗下 Agentforce 的年度经常性收入（ARR）按年狂飙逾 240%，股价却尚未相应重估。Agentforce 的变现速度，势将重塑其增长故事，成为触发股价均值回归的强力推手。
| 十分位 | 最低值 | 第25百分位 | 中位数 | 第75百分位 | 最高值 |
| D1 ★ 目前 | 1.8% | 11.4% | 14.5% | 15.7% | 20.6% |
| D2 | -6.5% | -2.8% | -1.7% | 9.5% | 19.5% |
| D3 | -7.0% | -3.1% | 1.4% | 3.6% | 20.2% |
| D4 | -7.7% | -1.4% | 3.3% | 4.3% | 9.7% |
| D5 | -5.1% | -2.8% | -1.0% | 5.6% | 7.9% |
| D6 | -5.1% | -2.6% | 4.4% | 10.1% | 10.7% |
| D7 | -4.8% | -3.1% | 0.0% | 2.3% | 7.1% |
| D8 | -10.4% | -5.0% | -1.4% | 1.4% | 7.1% |
| D9 | -9.6% | -4.4% | -0.3% | 0.2% | 5.5% |
| D10 | -10.3% | -6.8% | -1.8% | -1.2% | 5.7% |
资料来源：彭博，截至2026年9月23日。