恒指走弱符合預期，現已具備分段吸納價值

恒指由9月一直走弱，符合預期，但與恒指遠期回報相關系數最高的估值指標，已回落至值搏率較高區間，下行風險與過往數月相比已大幅收窄。市場情緒目前普遍悲觀，但2026年下半年的盈利下調或已被消化，而2027年的盈測依然穩健，恆指或已具分批吸納價值。

由9月中旬開始，我們對港股取態審慎，即使恒指自9月底高位回落4%，並跌穿100週移動平均線，但我們在10月5日仍直指值博率不高。當時的觀點主要建基於三個因素：

港股在10月份的歷史表現向來遜色（過去10年更是全年表現最差的月份）；
估值信號顯示，恒指需跌至23,609點才具備較佳值博率；
恒指經歷「連跌7週」後，反彈後的整固週期約在11月13日才喘定。

其後港股發展一如預期，恒指由10月5日最多曾跌約5%，於10月23日挫至22,803點附近。

按11月2日的收市價計算，恒指的預測市盈率（與恒指遠期回報相關系數最高的估值指標）已穩處於第三個十分位區間（D3）。根據2014年10月至2026年10月的數據，D3區間的風險回報平衡明顯較個多月前的D5區間吸引。

十分位	Forward P/E（預測市盈率）區間	平均估值倍數	樣本數目	平均12個月回報	12個月回報中位數	正回報比例
D1	7.28 – 8.52x	8.05x	13	24.3%	18.7%	92.3%
D2	8.62 – 9.49x	9.10x	13	10.9%	24.2%	53.8%
D3 ★ 目前	9.56 – 9.92x	9.71x	13	9.3%	9.1%	69.2%
D4	9.93 – 10.27x	10.12x	13	-2.8%	-0.6%	38.5%
D5	10.27 – 10.52x	10.41x	13	-2.1%	-5.7%	38.5%
D6	10.59 – 10.77x	10.67x	13	3.8%	2.8%	61.5%
D7	10.78 – 11.19x	10.98x	13	-3.1%	-8.2%	30.8%
D8	11.30 – 11.52x	11.41x	13	1.9%	-3.6%	38.5%
D9	11.55 – 12.09x	11.79x	13	-1.3%	-7.2%	46.2%
D10	12.21 – 12.97x	12.51x	13	-17.0%	-21.6%	7.7%

資料來源：彭博，截至2026年11月3日。

十分位	Forward P/E（預測市盈率）區間	平均回報	標準差	最低值	第25 百分位	中位數	第75 百分位	最高值
D1	7.28–8.52x	24.3%	14.6%	-0.8%	16.5%	18.7%	38.9%	42.8%
D2	8.62–9.49x	10.9%	20.7%	-18.9%	-8.4%	24.2%	27.8%	35.4%
D3★目前	9.56–9.92x	9.3%	12.8%	-13.8%	-0.4%	9.1%	18.7%	27.1%
D4	9.93–10.27x	-2.8%	12.8%	-29.1%	-10.4%	-0.6%	7.2%	16.1%
D5	10.27–10.52x	-2.1%	10.3%	-13.5%	-8.3%	-5.7%	3.6%	18.0%
D6	10.59–10.77x	3.8%	13.2%	-20.8%	-5.8%	2.8%	16.6%	23.9%
D7	10.78–11.19x	-3.1%	17.1%	-19.7%	-15.5%	-8.2%	2.0%	36.0%
D8	11.30–11.52x	1.9%	22.5%	-29.9%	-11.7%	-3.6%	23.2%	40.8%
D9	11.55–12.09x	-1.3%	21.5%	-42.1%	-13.6%	-7.2%	18.7%	25.2%
D10	12.21–12.97x	-17.0%	10.1%	-26.6%	-24.2%	-21.6%	-14.1%	4.6%

資料來源：彭博，截至2026年11月3日。

在D3區間入市，未來12個月的正回報比例高達69.2%，平均及中位數回報率分別為9.3%及9.1%。更重要的是，下行風險已顯著受控。D3區間的第25個百分位數（P25）回報為-0.4%，相對D4（P25 = -10.4%）及D5（P25 = -8.3%）顯著改善。

儘管歷史回報下限（-13.8%）仍是需要留意的尾部風險，但回顧過去13個樣本，在D3估值水平出現深度負回報的案例，均集中在宏觀逆風正在加劇的環境，如2019年新冠疫情爆發，或2022年美國激進加息週期。相反，正回報的10個案例則涵蓋廣泛的宏觀環境，包括2015至2016年大跌後復甦、2018至2019年中美貿易戰谷底、2024年人行刺激政策帶動的重估，以及2025年環球資金重新追逐風險資產。

目前市場對恒指的情緒幾乎偏負面：

機構下調目標：大型金融機構紛紛降低港股預期。滙豐於10月中旬以全球流動性收緊為由，下調CSI 300、上證及深證指數目標9%至15%；大摩則預計，在恒指跌至約8倍預測市盈率的谷底前，大市仍有10%至15%的下行空間；花旗亦指出，若無政策實質轉向，疲弱基本面將限制股市的上行空間。
政策疑慮：市場對近期的救市工具（如互換便利、再貸款操作）持懷疑態度，科創50指數在11月初急挫逾4%。

事實上，短期盈利預測被大幅下調或是引發近期大市調整的核心因素。在10月初至11月初期間，市場對2026年第三季的盈利按年增長預測由+12%急降至-7.7%（下圖橙線），第四季預測亦由+67%下調至+57%（下圖紫線）。

然而，基本面似有企穩跡象，2027年第一季（上圖黃線）及2027年全年（上圖綠線）的盈利按年增長預測則相對平穩，分別維持在約14.8%及11.7%。2026年盈測下調的負面影響或已大致被市場消化，2027年盈利增長預期的穩定性將支持港股其後反彈。

巧合的是，盈利基本面企穩與歷史技術週期不謀而合。10月5日提及，過去40年往績顯示，恒指「連跌7週」後，往往會在第8週見短線頂部，並開始整固至第20週才再次上升，從本次週期起點計算，第20週的關鍵時間點正好落在11月13日當週左右。

隨著恒指估值回落至具吸引力水平、短期盈利下調風險已被消化，加上市場情緒偏悲觀，投資者或可開始在D2（區間中值約21,809點）至D3（區間中值約23,459點）區間分批吸納港股。

恒指走弱符合預期，現已具備分段吸納價值

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